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“您怎么看待通脹持續(xù)性的問(wèn)題？”“您比較看好順周期板塊里的哪些行業(yè)？”“您怎么看下半年的債券市場(chǎng)？”
24日，東吳證券2021年中期策略會(huì)舉行媒體見面會(huì)，針對(duì)這些市場(chǎng)關(guān)切的熱點(diǎn)問(wèn)題，專家們分享了研究成果。
外部因素逐步轉(zhuǎn)向負(fù)面
年初以來(lái)，隨著疫苗接種，一些海外主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，帶動(dòng)我國(guó)出口及制造業(yè)訂單持續(xù)上升。與此同時(shí)，海外寬松的流動(dòng)性、極低的利率環(huán)境，也不斷推動(dòng)海外資金涌入中國(guó)資產(chǎn)。數(shù)據(jù)顯示，今年截至目前北上進(jìn)入A股的海外資金已經(jīng)超過(guò)1500億元，其中4、5月單月涌入規(guī)模都處于歷史較高水平。
但展望下半年，這些來(lái)自外部的正面因素正在逐步“掉頭”。
東吳國(guó)際副董事長(zhǎng)、東吳證券全球首席策略陳李認(rèn)為，疫情恢復(fù)速度的減慢，直接導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程的延緩。以印度疫情爆發(fā)為啟示，在沒有全面接種疫苗的情況下，此前疫情控制較好的地區(qū)如新加坡、日本和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)等有可能再度惡化?！拔覀冾A(yù)計(jì)，全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到2019年底的狀態(tài)可能要延遲到2022年下半年。”
此外，國(guó)際資本市場(chǎng)的動(dòng)蕩預(yù)期也對(duì)國(guó)內(nèi)造成影響。4月份，美國(guó)的核心通貨膨脹指數(shù)PCE已經(jīng)超過(guò)3%，并預(yù)計(jì)在5、6月份時(shí)超過(guò)3.5%。陳李分析，盡管美聯(lián)儲(chǔ)表示PCE連續(xù)6個(gè)月都在2%以上才會(huì)考慮在未來(lái)某個(gè)時(shí)間加息，但市場(chǎng)在觀察到連續(xù)到3個(gè)月PCE都處于3%以上時(shí)就會(huì)感到慌張。加息預(yù)期如果提前，則會(huì)造成美股下跌，并進(jìn)一步傳導(dǎo)為上半年加速流入的“北上資金”在下半年出現(xiàn)凈流出。
但東吳證券研究所首席宏觀陶川同時(shí)表示，美聯(lián)儲(chǔ)可能比市場(chǎng)預(yù)期更慢削減貨幣寬松。陶川進(jìn)一步解釋，如果美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)復(fù)蘇要達(dá)到2013年的水平，則至少到年底每月的平均新增非農(nóng)就業(yè)要超過(guò)60萬(wàn)，考慮到4月新增非農(nóng)就業(yè)僅26萬(wàn)，缺口仍然較大?！盎谶@一數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在今年年內(nèi)宣布Taper（即逐步減少資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模）的可能性并不大，至少要到9月議息會(huì)議才會(huì)逐漸引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)于Taper的預(yù)期?！?/p>
國(guó)內(nèi)政策預(yù)期積極，大宗商品價(jià)格上漲帶來(lái)通脹壓力
視線轉(zhuǎn)回國(guó)內(nèi)。相較于外部因素可能帶來(lái)的沖擊，東吳證券認(rèn)為國(guó)內(nèi)的政策環(huán)境正變得更加積極。
“2021年一季度國(guó)內(nèi)貨幣政策環(huán)境偏鷹派，投資者擔(dān)心社融信貸萎縮，貨幣政策從緊會(huì)壓制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但4月30日中央政治局會(huì)議傳達(dá)的精神逆轉(zhuǎn)了這種看法?！标惱罘治觯覈?guó)2021年GDP增長(zhǎng)并沒有回歸到潛在的經(jīng)濟(jì)增速，完全不存在過(guò)熱。從這一意義上來(lái)說(shuō)，預(yù)計(jì)今年二、三季度國(guó)內(nèi)的財(cái)政和貨幣政策都會(huì)更加積極一些。
對(duì)于之前市場(chǎng)擔(dān)心社會(huì)融資規(guī)模下滑、流動(dòng)性收緊而出現(xiàn)的信用債違約事件，陳李則認(rèn)為現(xiàn)在明確要求各地方金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)由黨政一把手負(fù)責(zé)，確保金融系統(tǒng)穩(wěn)定。據(jù)此判斷，社融增速的預(yù)期會(huì)有所好轉(zhuǎn)。
但在國(guó)內(nèi)信用收緊壓力緩解的同時(shí)，此前不斷上漲的大宗商品價(jià)格給國(guó)內(nèi)通脹造成壓力，對(duì)國(guó)內(nèi)需求的抑制也要強(qiáng)于市場(chǎng)預(yù)期。
陶川認(rèn)為，此輪大宗商品價(jià)格的上漲既有國(guó)內(nèi)需求因素，也有供給和海外因素，這在短期內(nèi)增加了從政策層面出臺(tái)化解措施的難度。從今年4月工業(yè)增加值的行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、食品制造業(yè)、電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等以上游工業(yè)品為投入原料的行業(yè)，4月的兩年復(fù)合增速較3月已經(jīng)放緩，一些主要工業(yè)品產(chǎn)量增速在4月的下滑也主要受這一因素影響。
不過(guò)，陳李預(yù)計(jì)近一段時(shí)間大宗商品的價(jià)格會(huì)持續(xù)調(diào)整，在一個(gè)季度之內(nèi)會(huì)暫停上漲。“盡管此前大宗商品的漲價(jià)具備基本面因素，但上漲速度過(guò)快，存在‘泡沫’風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)看，這一波上漲存在大量經(jīng)銷商積累庫(kù)存、大量非商品投資資金流入大宗商品期貨交易等非理性因素，但市場(chǎng)短期內(nèi)的需求事實(shí)上并沒有真正恢復(fù)?！?/p>
盡管大宗商品“漲價(jià)”有所遏制，但通貨膨脹的傳導(dǎo)仍在繼續(xù)。陳李分析，“在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，我們能夠看到上游價(jià)格可能會(huì)停止上漲，但是下游的物價(jià)水平、食品價(jià)格將持續(xù)攀升至今年四季度。以中國(guó)為例，上游物價(jià)快速上升之后，在中游傳導(dǎo)時(shí)恰好遇上了最終端的需求復(fù)蘇，中間制造商把物價(jià)向下游傳導(dǎo)會(huì)十分順暢。以往我們觀察制造業(yè)的價(jià)格傳導(dǎo)通常需要六個(gè)月或更長(zhǎng)的時(shí)間，但這次只用了三個(gè)月，所以我們有理由相信這次PPI向CPI的傳導(dǎo)會(huì)比以往會(huì)更快?！?/p>
A股更大概率震蕩上行，重點(diǎn)關(guān)注順周期板塊
宏觀環(huán)境判斷下，投資者更加關(guān)注下半年A股市場(chǎng)會(huì)去往何處。對(duì)此，東吳證券研究所首席策略姚佩明確表示：“我們對(duì)下半年基本面有充足信心，對(duì)通脹繼續(xù)保持擔(dān)憂。兩股力量權(quán)衡，股市震蕩上行概率更大，但振幅會(huì)拓寬?！?/p>
姚佩認(rèn)為，今年國(guó)內(nèi)的消費(fèi)市場(chǎng)正加快復(fù)蘇。以清明和五一假期旅游數(shù)據(jù)對(duì)比，盡管出行人數(shù)變化不大，但人均花費(fèi)變多。消費(fèi)的持續(xù)復(fù)蘇有賴于兩個(gè)條件，即人均可支配收入增長(zhǎng)和邊際消費(fèi)傾向提升。數(shù)據(jù)顯示，隨著就業(yè)改善，一季度人均可支配收入兩年復(fù)合增速4.5%，比去年四季度2.1%明顯改善；而隨著疫苗接種的推進(jìn)，下半年居民邊際消費(fèi)傾向有望從原先的“防守態(tài)勢(shì)”中改變出來(lái)?；诖耍瑬|吳證券研究所對(duì)下半年的基本面產(chǎn)生了較為樂觀的判斷。
具體投資配置而言，姚佩則稱順周期仍然是主線。“歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，即便是首輪加息，股市往往只是回調(diào)，并不至于走熊。我們判斷今年仍處于震蕩行情，甚至有望在回調(diào)后繼續(xù)向上，核心在于上述不斷改善的需求以及通脹推升業(yè)績(jī)，企業(yè)盈利仍能保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)。在這一假設(shè)下，經(jīng)濟(jì)仍處于復(fù)蘇到過(guò)熱過(guò)程中，通脹上行背景下，順周期仍是全年配置主線，包括銀行、有色、化工、機(jī)械、建材、煤炭、鋼鐵?！?/p>
陳李則表示，在股市的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)上，更加傾向于與內(nèi)需相關(guān)領(lǐng)域?！按笞谏唐穬r(jià)格停止進(jìn)一步上漲情況下，我們看好中游制造業(yè)的毛利率能夠在下半年有所反彈，疊加制造業(yè)投資受到信貸量的支持，包括機(jī)械設(shè)備在內(nèi)的中游制造業(yè)會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)。此外，如果物價(jià)傳導(dǎo)比較順暢的話，下游的消費(fèi)也可能獲得不錯(cuò)的收益?！?/p>
但陳李同時(shí)提示，出于前述外部環(huán)境轉(zhuǎn)為負(fù)面的因素，在投資受海外影響比較大的科技、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)時(shí)，則需要相對(duì)謹(jǐn)慎一些。
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